关注:黄金市场震荡中酝酿的危与机

2020-03-27 16:09:43 来源:《小康》·中国小康网 作者:谭川 王者星 赵力涵 责任编辑:王一 字号:T|T
摘要】是否真的接近经济衰退,是当前市场如何看待黄金上涨空间的重要分歧来源之一。面对良好的经济数据,美联储货币政策今年却由加息转为降息、缩表转为扩表,行动颇为迅速,值得高度关注。

  中国小康网 独家专稿

  文|谭川 王者星 赵力涵 金磐 陈蔺蔺

  是否真的接近经济衰退,是当前市场如何看待黄金上涨空间的重要分歧来源之一。面对良好的经济数据,美联储货币政策今年却由加息转为降息、缩表转为扩表,行动颇为迅速,值得高度关注。

  近期,避险情绪高涨,黄金再次成为市场关注的热点。要预判下一步黄金市场价格走势,我们认为,就必须对以下重要因素进行分析。

  经济周期的分歧,是增长还是衰退?

  是否真的接近经济衰退,是当前市场如何看待黄金上涨空间的重要分歧来源之一。

  美国声称其正经历着有史以来最长的经济增长阶段,目前失业率历史低位、耐用品销售强劲、房地产市场稳步增长。面对如此良好的经济数据,美联储货币政策今年却由加息转为降息、缩表转为扩表,行动颇为迅速。我们不禁要问,美国究竟为什么要急于“预防”?

  第一,美国货币流通速度暗示潜在风险。2008年次贷危机以来,美国推行了多轮量化宽松货币政策(QE),虽然美股不断创出新高,就业数据也一直维持良好状态,但美国的通胀数据迟迟没有起色,美联储的官员也曾在公开场合表示“通胀是一个谜”。当人们观察美国的货币流通速度时,会发现一个潜在的风险提示,或许可以对通胀之谜有所启示:以M2计算的美国货币流通速度从2008年以后与美国股市转为反比关系,至今该数据仍在低位徘徊。

  次贷危机以前两者长期呈正相关的关系,显示出股市作为经济晴雨表的作用。但在后危机时代,两者却背道而驰。因此,美国通胀迟迟不见起色不能简单视为通胀得到了控制,而是更应警惕该现象的潜在风险,即不能排除美国当前存在“金融热、经济放缓”的可能性,资金主要在金融体系中流转,难以进入实体经济,最终导致资金在风险资产中不断累积,进而使其价格高估、收益率低估,投资风险不断加大。

  第二,国债收益率倒挂拉响警报。美国10年期和2年期国债收益率差值现已得到市场的广泛关注,美联储也曾公开承认对该曲线的关切。在全球经济周期逐渐统一的背景下,多个发达经济体目前均面临着收益率接近倒挂的情况,这至少说明:市场对全球经济增长的预期不佳。无论持何种观点,我们不得不承认的是,收益率是由市场交易出来的结果,同时,这个现象也在反向影响着市场和货币政策制定者的决策,目前警报仍然在响。

  另外,把过去收益率倒挂和经济衰退期放在一起来观察时,会发现一些规律:一是倒挂的低点领先衰退期起点的时间约为一年半;二是倒挂曲线在低位往往出现反复震荡;三是衰退期之间的时间间隔约为十年。目前阶段在经济周期中的位置疑似1995至1996年,这意味着2019年短暂出现过的倒挂现象可能在2020年再次出现,而未来两年是货币政策制定者最应该保持警觉的时段。

  第三,就业数据是观测经济衰退期的重要指标。我们比较了美国历次衰退期发生前后的经济指标运行情况,最终选取了两类数据:代表了通胀情况的个人消费支出(PCE)和代表了就业情况的失业率与薪资增速。其中,薪资增速可以理解为衰退期的一个有效定性指标,经过筛选,该数据快速下行期与经济衰退期较为吻合。另外,较低的失业率并不能说明经济危机距离我们很遥远,因为历史上衰退期之前均经历了失业率持续下行的阶段。

  美联储货币宽松,是起点还是终点?

  美国在3月份突然连续两次的快速降息一定程度上打乱了市场的节奏,随后又紧跟着启动了规模为7000亿美元的宽松计划。我们一直主张的是美联储货币宽松政策是否能持续是黄金价格能否继续上涨的关键。通过分析,我们预计未来两年货币政策讨论的焦点将从降息转换为量化宽松等工具,继续助推黄金的中长期价格走势。

  (一)降息预期迅速消化,但宽松政策并未行至终点。

  首先,从政策决策者的角度看,美联储政策利率现已经降低到了0%这一关键水平,再次降息意味着直接进入负利率区域,即使这已经发生在了日本、瑞典、丹麦等国家,但这对于当下的美国来说,负利率可能带来的美债抛售是难以接受的。我们预计这样的状态极有可能延续到2021年。

  自2019年以来,全球降息潮已经启动,但此前美国抢先加息、迅速降息的做法某种程度上打乱了其他经济体的调控节奏。这使得美国以外的一些经济体(例如欧洲和日本)在面对未来经济衰退的风险时,已经几乎没有政策调控的空间了。美联储将不得不独自面对内外部风险,为此,有必要在降息之外准备其他的政策工具,比如现在正在进行的量化宽松(QE)。

  (二)主权债务问题迫使美国重启量化宽松。

  联邦政府债务问题是美联储在2020年使用数量工具来维持经济增长的原因之一。

  值得注意的是,2020年以美国为代表的主权国家待偿还债务达到历史峰值。其中美国的待偿主权债务总额占2018年GDP的比重高达84%。如果对美国联邦政府债务进行拆解,我们会发现如下特征:美国联邦政府2020年的待偿债务中,2019年发行的债券占比41%,这类短期债券待偿总金额为1.48万亿美元。美国联邦政府正在通过以债还债的方式解燃眉之急。

  我们有理由相信,美联储本轮购债计划的目的除了公开声明的缓解银行间市场流动性、提升政策利率走廊的有效指导性之外,还包括了缓解美联邦政府的债务问题。

  因此,未来美联储的量化宽松政策大概率将与刺激性财政政策进行配合,一方面刺激国内经济增长,另一方面协助联邦政府渡过债务高企的关键时期。

  上一次出现“0”利率并选择量化宽松还要追溯到2008年金融危机后的两年,美联储先后进行了3次QE。本次QE市场已经有了相应的预期,并且市场也一定程度上熟悉了QE的机制,QE的传导作用必然较弱甚至呈现“失效”的状态。这样来看,美联储后续的政策工具将显得更加捉襟见肘。

  美元还会继续强势吗?

  美元缺乏大幅上涨基础。首先,众所周知,美元和黄金多数时间呈反向关系。而从利差交易和多国利差对美元指数影响的角度看,目前其他国家降息空间不如美国,该因素将限制美元的涨幅,美指缺乏大幅上涨的基础。

  2020年为美国的大选年。从近30年的数据来看,民主党执政时期美元相对强势而共和党执政时期美元相对弱势。当前特朗普需要处理好 “弹劾”的难题,虽然对他有利的是参议院尚由共和党掌控,但该事件导致的结果很可能是特朗普带着“被弹劾的总统”标签进入连任选举。如果特朗普连任,可能会加强市场对弱势美元的预期,相应贵金属价格能得到一定提振。

  其次,疫情加速或加速“衰退”步伐。当前市场下,新冠肺炎疫情已经在全球蔓延开来,包括美国在内的多国都开始了一系列的救市计划。上文提到的两次突然降息及重启的量化宽松一定程度上都可视为应对疫情的措施。而这样的措施现在看来对市场的影响依旧是有限的,从美国股市近期的多次熔断和大宗商品的暴跌就可见一斑。现阶段持续蔓延的疫情已经开始对美国的消费服务业产生影响,并开始对失业率的预期产生恶化作用,这将很大程度上遏制美国经济的发展,加速“衰退”的步伐。对投资者来说,贵金属特别是黄金在这样疫情扩散情绪蔓延、0利率甚至负利率的市场环境下显然更具有吸引力。特别是在美元无法保持强劲的走势和流动性的情况下,黄金的避险属性将得到很好的发挥。

  捕捉市场的情绪  把握震荡的脉搏

  虽然当前的宏观环境有利于黄金上涨,但货币政策和政治事件的不确定性在当下的市场上扰动促使了市场情绪的反复波动,黄金的涨势并非一路坦途。市场价格要通过市场情绪来把握。通过一系列公开数据来观测市场情绪,继而把握操作时机,是交易员在交易实战过程中应用比较多的分析工具。

  黄金交易型开放式指数基金(ETF)的持仓始终与黄金价格的变动有极强的相关性,甚至在金价出现单边走势的时候,持仓的变化对金价的变化有一定的预示性。当持仓变化方向与金价波动方向不一致时,更应注意ETF仓位的意义。通过分析发现持仓数据的均线组表现要明显优于金价相关的技术指标,主要体现在无效信号过滤方面:持仓均线的不规则反复震荡阶段明显少于金价均线,而且在金价趋势的识别方面不弱于金价本身。

  美国商品期货委员会(CFTC)多头持仓的变化也是市场关注的情绪指标,特别是在极值点的反转,指导意义较强。最近的两年中,2018年9月、2019年4月和2019年9月均对应了金价走势的重要转折。

  全球负利率债券的规模近年来与金价呈现了比较明显的正相关性,2019年以来市场看多黄金的主要逻辑中也包括了负利率债券规模的高企。但是9月份之后该数据已从高峰的17万亿快速跌落到目前的11万亿左右,负利率债被迅速卖成了正利率,资金开始追逐风险,对应了金价的冲高回落。这个现象和上文中提到的欧洲美元利率期货的变化发生的时点都集中在9月初,充分反映了风险情绪在该时点的回归。

  总的来说,对于2020年的交易机会,我们建议仍以做多为主、做空为辅。一季度把握春季行情,应谨慎看待该轮行情的高度。二季度把握金价调整的机会,以建立多仓为主。三季度后市场的不确定性预计会加强,货币政策变化和美国总统大选会使得价格波动加大。

  (作者谭川、王者星、赵力涵系中国银行贵金属业务中心交易员,作者金磐系中国银行浙江分行交易员,作者陈蔺蔺系中国银行江苏分行交易员)

  (《小康》·中国小康网 独家专稿)

  本文刊登于《小康》2020年3月下旬刊

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